Spydell_finance

Инфляция в России остается структурно неоднородной Общий уровень потребительских цен вырос на 0.57% м/м SA в октябре после 0.55% в сентябре. За 3м – 0.48%, 6м – 0.47%, 10м25 – 0.52% vs 0.69% за 10м24 при норме 0.27% в 2017-2019 по среднемесячным темпам с исключением сезонного фактора (далее в этом формате). Нельзя сказать, что идет снижение, скорее – стабилизация с ползучей, медленной тенденцией на рост цен по 3м средней. В этом году минимум по 3м средней был в 2кв25 – 0.36% с тенденцией на увеличение к 0.5% (также было в начале года, за исключением января), что соответствует около 6% годовых – это прогресс (вдвое лучше, чем годом ранее). Годовая инфляция 7.7%, но за счет эффекта базы прошлого года, в этом году инфляция складывается ближе к 6% SAAR, а это значит, что после выхода из расчетов ноя.24-янв.25, годовая инфляция может снизиться до 6-6.2% г/г в феврале 2025 при условии, если не будет привычного зимнего ускорения цен. Если исключить самые волатильные категории товаров в этом году (плодоовощная группа, топливо и ЖКХ) – 0.4% в октябре после 0.45% в сентябре, за 3м – 0.4%, 6м – 0.36%, 10м25 – 0.48% vs 0.63% за 10м24 при норме 0.26%. Это позволяет оценить указанную группу товаров, как основной триггер инфляции в 2025, тогда как нормализованный тренд с апреля складывается около 0.36% в месяц, что соответствует 4.4% годовых (близко к таргету). По базовой инфляции в привычном определении похожий расклад: 0.41% в октябре после 0.38% в сентябре, 3м – 0.37%, 6м – 0.37%, 10м25 – 0.46% vs 0.63% за 10м24 и нормы 0.24% в 2017-2019. ▪️Продовольственная инфляция: 0.69% в октябре после 0.44% в сентябре, 3м – 0.46%, 6м – 0.44%, 10м25 – 0.55% vs 0.73% за 10м24 при норме 0.23%. Здесь появляется все больше проблемных категорий (инфляция выше 0.5% в месяц в среднем за 3м): мясопродукты (0.78%), сыр (0.52%), чай, кофе (0.79%), хлеб и хлебобулочные изделия (0.70%), плодоовощная продукция (0.51%) и общественное питание (0.78%). В структуре прироста продовольственных цен около 55% обеспечили лишь две категории: мясопродукты (около 40% от общего роста цен в продовольствии), общественное питание. ▪️Непродовольственная инфляция: 0.56% (без бензина 0.21%, далее в скобках) в октябре после 0.49% (0.25%) в сентябре, 3м – 0.47% (0.16%), 6м – 0.29% (0.08%), 10м25 – 0.25% (0.11%) vs 0.47% (0.41%) за 10м24 при норме 0.27% (0.24%). Разгон непродовольственной инфляции идет непрерывно 5 месяцев, однако, весь вклад в разгон инфляции вносит топливо, которое обеспечило 2/3 или 0.31 п.п в общем росте на 0.47% за 3м. а полгода инфляция без учета топлива балансируют вблизи нуля (0.08%), а с начала года в 4.5 раза менее интенсивный рост, чем годом ранее и в 2.3 раза ниже, чем норма. Проблема в топливе. Есть группы товаров, где среднемесячный темп рост роста выше 0.5% в месяц (6.2% годовых): медицинские товары (0.8%) и парфюмерно-косметические товары (0.61%), а импортная группа (вся электроника и техника) уже привычно в сильно дефляции. Без учета топливо, около 40% прироста цен в непродовольственных товарах обеспечено за счет медицинских товаров. ▪️Услуги: 0.43% в октябре после 0.74% в сентябре, за 3м – 0.54%, 6м – 0.73%, 10м25 – 0.8% vs 0.92% за 10м24 при норме 0.33%. В услугах сильное отклонение: образование (1.59%), санаторно-оздоровительные (1.52%), медицинские (0.91%), культура, спорт и развлечения (0.81%), пассажирский транспорт (1.09%), бытовые услуги (0.79%). Замедление цен в услугах очень обманчиво – это в основном разовый эффект от зарубежного туризма и методики расчета, тогда как фоновая и устойчивая инфляция в услугах складывается в диапазоне 0.7-0.9%, что лучше 1-1.3% полгода назад, но в 2-2.5 раза выше нормы. Сейчас услуги за исключением ЖКХ и туризма добавляют к инфляции около 1.6 п.п, а исторически основная инфляция формировалась в продуктовой группе – там динамика волатильная, но наиболее сильное инфляционное давление спало еще весной (сейчас нормализованные темпы ближе к 7% SAAR). До победы над инфляцией далеко, но прогресс есть. Проблемная зона: топливо, опережающий рост в ЖКХ, плодоовощи и услуги.

Что из себя представляет Gemini 3 от Google? В конце 2025 можно признать, что Google перехватывает лидерство впервые за всю недолгую историю экспансии LLMs (ровно три года), причем конкурентам пока нечем ответить (все крупные релизы и масштабные модели будут только весной 2026), поэтому в следующие 4 месяца доминировать будет Google. Формально, по бенчмаркам абсолютное лидерство практически во всех категориях, но ИИ-провайдеры часто калибруют модели специально под бенчмарки (в 2026 все это не так показательно). В целом, по тестам лучше точность, прогресс в рассуждениях и очень сильный прогресс в многоэтапных, многофазовых агентных проектах и сложные абстрактные визуальные задачи. ▪️Ставка на агентности – центральный нарратив презентации Google Google Antigravity – как новый интерфейс для разработки приложений, где модель сама планирует, пишет, тестирует, развертывает проект и проверяет работу через браузер, т.е. новое поколение вайб-кодинга, когда нужна только идея, а весь код и архитектура на стороне Google. Теперь агенты могут автономно планировать и выполнять сложные сквозные программные задачи. Система генерирует Artifacts: списки задач, планы, скриншоты, записи браузера и т.п., чтобы человек видел, что именно делал агент и на чём основаны решения. Все это создает огромное пространство для творчества. ▪️Единая мультимодальная платформа (изображения, видео, аудио, код, файлы), а не через внешние модули и надстройки с дискретной обработкой, как было раньше, - для снижения латентности, улучшения синхронизации и повышения качества распознавания информации. Модель лучше распознает интонации, скорость речи и эмоциональный окрас голоса пользователя, подстраивая свой ответ не только по смыслу, но и по тону. Значительный прогресс в распознавании сложных графических образов и текста в изображении и видео. Прогресс в понимании длинных видео, UI-экранов, графики и таблицы из статей, рукописные схемы и т.д. Сценариев много: персональный консультант в спорте, кулинарии, в различных хобби, учебе, на производстве и в бизнесе. Например, инженер показывает неисправный двигатель. Gemini 3 видит вибрацию детали и одновременно слышит специфический низкочастотный гул, далее ищет спецификацию двигатели и инструкции в соответствии с паттерном проблемы, проверяет похожие известные проблемы, создает обобщенное решение неисправности, давая рекомендации по починке или замене. ▪️Контекстное кэширование, что позволяет более эффективно работать на более широком контекстном окне, ускоряя ответы и снижая галлюцинации. Например, если вы загружаете в модель огромную базу знаний (например, 100 книг или весь код проекта), происходит качественная компрессия данных, увеличивая эффективный диапазон контекстного окна, что поддерживает стабильность и точность ответов. Ранее описывал, что фундаментальная архитектурная проблема LLMs – экспоненциальный рост нагрузки при длинном контекстном окне, что всегда приводит к росту ошибок и потере точности (непрерывные галлюцинации), полностью теряя практический смысл работы на широком контекстном окне из-за непрерывного потока ИИ бреда. Как решение проблемы – фрагментарное кэширование, что и внедряют Google. На практике это приводит к снижению стоимости примерно в 10 раз и росту производительности в разы на «тяжелом» контексте. ▪️Generative UI (Генерация динамических интерфейсов) - иммерсивные визуальные макеты, интерактивные инструменты и симуляции прямо в строке поиска, которые генерируются полностью «на лету» на основе запроса пользователя. Например, визуализация химических, физических, биологических процессов или автогенерация калькулятора по ипотеке. ▪️Улучшенное логическое мышление через «скрытую рефлексию» - в режиме Deep Think, модель генерирует гипотезу, сама находит в ней логическую ошибку и исправляет её до того, как начать выдавать ответ пользователю. Своего рода спор с самим собой, приближаясь к «критерию истинности», устраняя логические противоречия в длинных текстах, делая модель пригодной для научной работы и юриспруденции без внешних валидаторов.

Стратегия «антихрупкость», когда привычной «нормы» больше нет. Выживет ли ваш бизнес в следующий рыночный или экономический кризис ? Российская экономика уже много лет живёт не в фазе роста, а в режиме затяжной турбулентности и стагнации с отдельными всплесками. Дорогой капитал, рост издержек, ускоренный рост заработных плат, перегретый маркетинг, давление санкций, конкуренция Китая, технологический разрыв, ИИ-платформы, которые меняют рынок быстрее, чем выходят учебники. Большинство бизнесов были собраны под другую эпоху — когда можно было один раз придумать бизнес-модель и спокойно эксплуатировать её 10–20 лет. Сейчас это превращается в источник хрупкости. Хрупкий бизнес — это тот, которому жизненно важно, чтобы ничего резко не менялось. Один ключевой клиент, одна технология, один «звёздный» сотрудник, одна локация, один сценарий рынка. Любой удар по этой опоре и система трещит по швам. Устойчивость долго считалась вершиной зрелости: «пережить кризис и вернуться к норме». Этой «нормы» больше нет. Сразу после одного кризиса приходит следующий. Ориентироваться на «как было» бессмысленно, потому что «как было» уже не вернётся. Здесь появляется другой ориентир — антихрупкость. Это про способность системы становиться сильнее за счёт стресса. Если перевести это на язык экономики и управления, антихрупкий бизнес: • не завязан на одну выручку, один рынок, одну роль предпринимателя; • собран как набор модулей («кубиков»), а не монолитную иерархию, где всё держится на собственнике; • использует партнёрства вместо войны «все против всех» на фрагментированных рынках; • встроен в цифровую экосистему и ИИ-инструменты не ради моды, а ради скорости решений и прозрачной экономики. За последние несколько лет мы пережили множество кризисов: ▪️1998 — один из самых тяжёлых экономических кризисов в истории России. ▪️ 2013–2015 — кризис, связанный с замедлением темпа роста экономики страны по сравнению со среднемировыми значениями. ▪️ 2014–2016 — так называемый «санкционный» кризис, связанный с введением финансовых санкций против компаний, банковского сектора и частных лиц. ▪️ 2020–2022 — кризис, вызванный пандемией коронавируса, который привёл к потерям в сфере услуг, предпринимательстве и развлекательном сегменте. Кризисы стали не исключением, а фоном. Никакие деньги, связи и старые схемы не гарантируют стабильности. Работает только архитектура, которая умеет меняться. Сейчас для многих предпринимателя ключевой вопрос звучит не так: «Что будет с рынком?» — на него вы и так получаете аналитику в этом канале. А так: «Выдержит ли мой бизнес следующий шок и сможет ли вырасти за его счёт?» Этот вопрос активно подсвечивает сейчас Михаил Воробьев, сооснователь «ЭР-Телеком» («Дом.ру»), одной из первых в России компаний, внедривших высокоскоростной интернет и изменивших жизнь более чем 6 000 000 семей. Он прошёл путь от компании-«единорога» до запуска нового стартапа в 50 лет. Он разбирает, где система ломается под давлением: клиенты уходят, чек падает, команда выгорает, а вы тащите всё на себе и застреваете в операционке. И главное — показывает, как из этого хаоса собрать антихрупкую конструкцию, которая растёт на стрессе, а не рассыпается от него. Если вы собственник или топ-менеджер и вам тревожно от мысли «а выдержим ли следующий удар?» — зайдите в его канал «Навигатор для предпринимателей». После нескольких постов на свой бизнес вы уже по-старому смотреть не сможете. __ Реклама. ИП Воробьев М.В., ИНН:590298320700, erid:2SDnjeEAh1H

Отчет Nvidia за 3 квартал 2025 Главный отчет этого квартала – самая дорогая компания в истории с капитализацией почти 5 трлн. Компания, которая является главным драйвером пузыря на 52 трлн и компания, которая меняет мир.

«Продажи Blackwell зашкаливают, а облачные графические процессоры распроданы»,

— заявил Дженсен Хуанг.

«Спрос на вычислительные мощности растет экспоненциально. Мы вступили в благотворный цикл развития ИИ. Экосистема ИИ быстро масштабируется - появляется все больше создателей LLMs, стартапов в области ИИ, проникновение ИИ охватывает все больше отраслей и стран. ИИ проникает повсюду, делает все и сразу».

Хуанг теперь главный спикер бизнес СМИ, который непрерывно гастролирует по миру и рассказывает, что сложность растет экспоненциально, его чипы будут нужны всем, это не пузырь, а новая индустриальная революция на самом раннем этапе. • Объявлено о стратегическом партнерстве с OpenAI развернуть не менее 10 ГВт систем Blackwell для инфраструктуры ИИ, внушительные контракты с Google Cloud, Microsoft, Oracle и xAI. • Контракт с Anthropic забирает вычислительную мощность 1 ГВт с системами Blackwell и Vera Rubin. • Сотрудничество с Intel с целью совместной разработки нескольких поколений специализированных ЦОД и ПК-продуктов с использованием NVIDIA NVLink. • Суперкомпьютер для Минэнерго США на базе 100 тыс процессоров Blackwell совместно с Oracle. • Выпуск первого чипа Blackwell на заводе в Аризоне совместно с TSMC. • Представлена NVIDIA NVQLink для объединения чипов Nvidia с квантовыми процессорами. • Представлен NVIDIA Omniverse DSX – комплексная открытая схема для проектирования и эксплуатации фабрик искусственного интеллекта гигаваттного масштаба. • Выпущен NVIDIA BlueField-4 – процессор для ОС фабрик ИИ. • Заключено стратегическое партнерство с Nokia, что позволяет поставщикам услуг связи запускать сети 5G-Advanced и 6G на базе ИИ NVIDIA. • Представлен полностью американский стек AI-RAN для ускорения перехода к 6G. • Начались поставки NVIDIA DGX Spark – самого маленького в мире суперкомпьютера с поддержкой ИИ, представляющего собой стек ИИ в компактном форм-факторе. • Представлена платформа разработки автономных транспортных средств NVIDIA DRIVE AGX Hyperion – эталонная вычислительная и сенсорная архитектура, позволяющая автопроизводителям и разработчикам создавать безопасные, масштабируемые автопарки 4-го уровня. • Представлена NVIDIA IGX Thor – мощная платформа промышленного уровня, созданная для внедрения ИИ в реальном времени непосредственно на периферии вычислительных систем. Финансовые показатели: Выручка: 57 млрд в 3кв25, +62.5% г/г, +215% к 3кв23 и +1791% (!) к 3кв19, за 9м25 – 147.8 млрд, +62.1% г/г, +281% к 9м23 и +1792% к 9м19. Чистая прибыль: 31.9 млрд, +65.2% г/г, +245% и +3448%, за 9м25 – 77.1 млрд, +51.8% г/г, +341% и +4078%. Операционный денежный поток: 23.8 млрд, +34.7% г/г, +224% и +1348%, за 9м25 – 66.5 млрд, +40.2% г/г, +301% и +1919%. Капитальные расходы: 1.64 млрд, +101% г/г, +489% и +1489%, за 9м25 – 4.76 млрд, +120% г/г, +484% и +1283%. Дивы и байбэк: 15.1 млрд, +15.2% г/г, +214% и +4077%, за 9м25 – 42.8 млрд, +33.5% г/г, +350% и +4649%. Сейчас бизнес Nvidia – это практически полностью продажи чипов ИИ. За 9м25 выручка сегмента ЦОД составила 131.4 млрд vs 79.6 млрд за 9м24, 29.1 млрд за 9м23, 11.4 млрд за 9м22 (до ИИ хайпа) и всего 2 млрд (!) за 9м19. По другую сторону игровые видеокарты + Professional Visualization + Automotive and Robotics + OEM поставки чипов промышленности и игровым приставкам, здесь выручка за 9м25 – 16.4 млрд vs 11.6 млрд за 9м24, 9.7 млрд за 9м23, 9.5 млрд за 9м22 и 5.8 млрд за 9м19. За 6 лет все прочие подразделения увеличили выручку в 2.8 раза или 10.6 млрд, а ИИ чипы рост в 66 раз (!) или 130 млрд! За 9м25 ВСЯ (!) прибыль Nvidia только от ИИ чипов, все прочие подразделения в убытке (!) на 1.2 млрд. С 2020 по 2025 чипы ИИ принесли 179 млрд прибыли, а все прочие подразделения лишь 6.9 млрд. Без ИИ Nvidia сейчас убыточная компания, поэтому мы должны отнестись с понимаем к гастролям и истерике Хуанга.

Резкий рост инфляционных ожиданий российского бизнеса В ноябре (по октябрьским данным) зафиксирован слом тенденции к замедлению инфляционных ожиданий, наблюдавшейся в предыдущие месяцы. Компании перешли к активному пересмотру ценовой политики в сторону повышения. Банк России пристально смотрит на инфляционные ожидания бизнеса, рассматривая данный индикатор, как один из доминирующих при принятии решений по ДКП, поэтому анализ ИО крайне важны. Ценовые ожидания (индекс) выросли до 23.2п в октябре после 19.4п в сентябре, обновив максимум с дек.24. Рост продолжается второй месяц подряд после формирования локального минимума в августе, который в свою очередь был минимумом с середины 2023. За 3м – 20.1п, 6м – 19.2п, 10м25 – 19.6п vs 21.8п за 10м24, в 2024 – 22.7п, 2023 – 20п, 2021 – 20.7п, а в 2017-2019 в среднем 8.7п. Октябрьский рывок был самым мощным с июл.23. За 25 лет более существенный рост ИО был только три раза (наихудший эпизод в фев.22). Рост инфляционных ожиданий идет по всему спектру секторов экономики, за исключением электрогенерации и сельского хозяйства. Достаточно нестандартное поведение в строительстве – обычно рост ИО (максимум с начала 2025) был на траектории расширения кредитного импульса и/или расширения программы льготного кредитования. Одна из причин - смягчение ДКП и активизация рыночного кредитования. Основной вклад в прирост ИО внесли услуги, розничная торговля и автодилеры. Средний ожидаемый темп прироста цен на ближайшие 3 месяца подскочил с 4.2% до 6.3% в годовом выражении. В отчете прослеживается важное расхождение между планами и фактом: • Ожидания резко растут, как было указано выше. • Текущие цены: рост текущих отпускных цен в октябре (10.5п) замедлился в целом по экономике после ускорения месяцем ранее (12п), вернувшись к средним значения за последние полгода (11п) и примерно также за 3м (10.9п), тогда как за 10м25 – 12.8п vs 16.4п за 10м24, в 2024 – 17.1п, 2023 – 15.5п, 2021 – 17.9п, а 2017-2019 в среднем 5.7п. • Издержки бизнеса остаются высокими – 34.8п в октябре, за 3м – 34.9п, 6м – 34.4п, 10м25 – 35.4п vs 34.4п за 10м24, в 2024 – 35.5п, 2023 – 34.3п, 2021 – 34.8п, а в 2017-2019 в среднем 17.7п. Как видно, издержки и текущие цены по 3м средней вдвое выше той нормы (2017-2019), к которой стремится ЦБ, тогда как инфляционные ожидания в 2.3 раза выше. С другой стороны, произошла нормализация в сравнении с пиковыми показателями 2023-2024, но резкий выброс ИО по последним опросам искажает инфляционный паттерн в контексте стабилизации. О причинах расширения инфляционных ожиданий: ▪️Налоговый маневр. Предприятия закладывают в будущие цены ожидаемое увеличение налоговой нагрузки, которое вступит в силу с января 2026 года, на что акцентирует внимание ЦБ в своем обзоре, как одна из главных причин роста ИО. В торговле автотранспортом негативные ожидания и планы по повышению цен связаны с анонсированным повышением утилизационного сбора. Что еще могло быть (нет в обзоре, но в соответствии с макротенденциями и прошлыми жалобами бизнеса)? ▪️Рост издержек по наиболее чувствительным группам: • Удорожание горюче-смазочных материалов (ГСМ); • Рост цен на сырье и материалы; • Повышение стоимости коммунальных и транспортных услуг; • Все еще высокие темпы роста стоимости рабочей силы. ▪️ Санкционные ограничения. В секторах, зависимых от импорта (торговля автотранспортом, оптовая торговля, транспортировка), на протяжении трех лет отмечается влияние удорожания запчастей и сложности с трансграничными расчетами, что автоматически увеличивает себестоимость и конечную цену, как долгосрочный фактор, обеспечивающие высокие фоновые ИО. Инфляционные ожидания структурно меняются. Если в 2024 году доминировал фактор разрыв спроса над предложением при экстремальном дефиците труда, сейчас акцент смещается на фискальный маневр и инфляцию издержек. Текущее замедление роста цен может носить ограниченный по времени характер. Бизнес готовится к массированному переносу возросших издержек (налоги, ЖКХ, логистика) в цены конечной продукции в ближайшие 3 месяца.

Оценка экономических условий улучшается в России Индикатор бизнес-климата в России вырос до 3.4п в октябре (ноябрьский опрос) после 2.3п в сентябре, что является максимальным уровнем с апр.25 (минимум был в авг.25 – 1.3п и столько же в июн.25). За 3м – 2.3п, 6м – 2.2п, 10м25 – 3.3п vs 7.7п за 10м24, в 2024 – 7.1п, в 2023 – 7.1п, 2021 – 5.2п, 2017-2019 в среднем 2.9п. Рост индикатора бизнес-климата преимущественно наблюдается в услугах, розничной торговле, строительстве и обработке, а снижение в торговле авто, оптовой торговле, сельском хозяйстве, электрогенерации и коммунальных услугах. В индикаторе улучшаются оба компонента (текущие оценки и ожидания), но основной эффект в ожиданиях. • Текущие оценки экономики составили (-4.7п), т.е. небольшое улучшение после (-5.1п) в сентябре, за 3м (-5.5п), 6м (-5п), 10м25 (-3.7п) vs 2п за 10м24, в 2024 +1.2п, 2023 +1.3п, 2021 (-1.3п), в 2017-2019 (-4.1п). Текущие оценки выпуска продукции снизились, вернувшись к уровням июля-августа 2025 года. Снижение зафиксировано в добыче полезных ископаемых и оптовой торговле. В то же время ожидания по производству выросли, особенно в строительстве и сфере услуг. • Ожидания от экономики: улучшение до 11.8п (максимум с мар.25) в октябре после 9.9п в сентябре, за 3м – 10.5п, 6м – 9.7п, 10м25 – 10.5 vs 13.6п за 10м24, в 2024 – 13.2п, 2023 – 13.1п, 2021 – 11.8п, 2017-2019 – 10.1п. Рост ожиданий в наибольшей степени распределен среди транспорта и логистики, услуг, строительства, розничной торговли и добычи полезных ископаемых, а сокращение ожиданий наблюдается в электроэнергетике, коммунальных услугах, торговле авто и сельском хозяйстве. Краткосрочные ожидания компаний в ноябре продолжили повышаться четвертый месяц подряд. Улучшение ожиданий произошло в большинстве видов деятельности, заметнее – в транспортном комплексе, сфере услуг и строительстве. В то же время в торговле автотранспортом ожидания снизились до минимального уровня с ноября 2022. Условия кредитования, по оценкам предприятий, в ноябре ужесточились (в части неценовых) по сравнению с октябрем. Общий баланс оценок находится чуть ниже средних значений 2021 года. Рост инвестиционной активности компаний в 3кв25 продолжался, но его темп был минимальным с 3кв22. Согласно ожиданиям предприятий, инвестиции в 4кв25 будут расти такими же темпами, как и в 3кв25. Загрузка мощностей в 3кв25 продолжила снижаться, но пока остается существенно выше средних значений 2017–2019 годов. Дефицит кадров в 3кв25 несколько снизился. Ожидания компаний по найму на 4кв25 вновь стали более умеренными, но сохраняются в положительной области. Факторы, ограничивающие деятельность компаний: • По мнению респондентов, текущую деятельность предприятий в 3кв25 в большей степени ограничивал рост издержек (26%). Особенно значимым данный фактор являлся для малых и микропредприятий. • Дефицит кадров (17%) остался на втором месте при некотором снижении к предыдущим кварталам, при этом заметнее нехватку персонала испытывали компании крупного и среднего бизнеса. • По сравнению с 2к25 усилилась роль такого фактора, как средства для финансирования оборотного капитала (15.4%). Рост индикатора бизнес-климата в октябре носит преимущественно авансовый характер (за счет ожиданий). Риски реализации рецессии, судя по данным, не подтверждаются – прекратилось каскадное обрушение ИБК в обработке (основной драйвер роста экономики 2023-2024), хотя текущие уровни минимальные с рецессии 2015-2016, но не произошло закрепление в отрицательных значениях.

Рынок ИИ в строительстве оценили в 11,1 млрд долларов на 2025 год. К 2030-му он может вырасти до 24,3 млрд — почти вдвое (+16,9% в год), по данным аналитического агентства Mordor Intelligence. Прогнозы оправданы: на стройках уже сейчас заметен эффект от внедрения ИИ — меньше задержек при сдаче домов, меньше несчастных случаев. Нейросети берут на себя расчёты, проверку проектной документации на соответствие гостам — задачи, на которые раньше уходили десятки человеко-часов. ИИ становится таким же стандартом стройки, как каска и технадзор. Как им пользоваться — разбирают на курсе «Нейросети в строительстве» от Академии Eduson. За 8 недель вы научитесь внедрять в работу 20+ ИИ-инструментов, делегируете им сметы, графики и документооборот. А значит, избавитесь от рутины и сэкономите до 30% времени, чтобы заняться более важными задачами. Оставьте заявку до 30.11 с промокодом SPYDELL — будет рекордная скидка 65% + второй курс в подарок. Начните использовать цифровые инструменты, которые внедряют крупнейшие застройщики, и обгоните конкурентов ещё на этапе котлована. Реклама. ООО "Эдюсон", ИНН 7729779476, erid:2W5zFJVytHN

Траектория развития LLMs 13 ноября был представлен ChatGPT 5.1, 17 ноября представлен Grok 4.1, а 18 ноября представили Gemini 3 PRO (на очереди Claude Opus 4.5, но цикл обновления в 2025 завершен, в следующие 4-5 месяцев громких релизов не будет). 🔘От OpenAI инновации косметические (чуть быстрее и производительнее, немного эффективнее и стабильнее), но без прорыва (больше на уровне оптимизации внутренних алгоритмов). 🔘Grok 4.1 – акцент на эмоциональном интеллекте, творческом функционале, более нативная и человекоподобная подача, минимизация цензуры, уменьшение галлюцинаций примерно в 3 раза, скорость обработки актуальных данных из соцсетей и новостей. 🔘Gemini 3 PRO – анонсирована, как прорывная модель (формально в лидерах по всем ключевым бенчмаркам), которая по заявлениям Google: • Лучше понимает контекст – способен улавливать глубину и нюансы, будь то восприятие тонких намёков в творческой идее или анализ накладывающихся друг на друга слоёв сложной проблемы. • Значительный прогресс в сложном мультимодальном понимании (неоднозначные градиенты восприятия в фото и видео), т.е. способен лучше читать эскизы с руки. • Существенный прогресс в агентных режимах и абстрактном понимании. По Gemini 3 после тестов надо сделать более полный обзор. Как развиваются LLMs? ▪️2023 год – активное расширение контекстного окна без акцента на стабильности и точности ответов, первичное внедрение мультимодальности (на первом этапе только картинки и текст), углубление знаний по широкой выборке данных в рамках закона масштабирования, первая итерация тонкой настройки LLMs через отдельные с инструкциями GPT, внедренные OpenAI в ноябре 2023. ▪️2024 год – длинный контекст, как эффективное рабочее пространство, расширение мультимодальности до полноценной поддержки файлов, реалтайм видео, сложных фото и эффективной транскрипции аудио, внедрение полноценных поисковых движков (полный доступ к сети), первое появление рассуждающих моделей в сентябре с релизом o1-preview и полноценным развертыванием в декабре, внедрение памяти LLMs по всей истории чатов для более персонализированных ответов. ▪️2025 год – активное расширение агентных режимов и экспериментальных инструментов/плагинов для точной калибровки, настройки LLMs (инструментальная интеграция), внедрение внешних источников данных (MCP), появление режима «глубокого исследования», чистка моделей от галлюцинаций и работа над стабильностью по всему диапазону контекстного окна, акцент на точности следованию инструкциям, фокус на безопасности модели, акцент на эмоциональном интеллекте и тонкой настройки тональности диалога, повышение управляемости моделей. Таким образом, от размера контекста и количества параметров в 2023 перешли к расширенной мультимодальности и рассуждающим моделям с WEB доступом в 2024 и далее в 2025 внедрение агентных режимов с доступом к внешним источникам с акцентом на стабильность, точность и безопасность. От простого текстового чатбота в 2023 к мультимодальным ИИ помощникам в 2024 и попытка имитации ИИ агентов с расширенной автономностью и глубоким исследованием в 2025. Куда пойдет ИИ индустрия в 2026 и далее (по моему мнению)? Расширение контекста уже невозможно (в августе объяснял почему), все доступные источники данных обработали (модели умнее не станут, а глупее – легко при обучении на синтетических данных), экспансия количества параметров экономически неэффективна и уничтожит экономику LLMs (параметров сильно выше не будет), а мультимодальность довели практически до совершенства, как и сетевые функции. Инфраструктурное развертывание в бизнесе. Попытки глубокой интеграции ИИ в корпоративные, бизнес решения через узкоспециализированные ИИ агенты с тонкой калибровкой параметров под конкретные задачи (часто локальные), работа над стабильностью и точностью, снижение галлюцинаций с одновременным расширением количества доступных внешних источников данных в контуре регуляторных ограничений, цензуры и безопасности. Тренд на гибкость, адаптивность, персонализированность, способности следованию инструкциям и далее попытка развертывания мультиагентных режимов.

Где долгосрочная точка равновесия по рублю? Действительно, очень много гипотез генерировалось аналитическим сообществом в России относительно аномальной устойчивости рубля, но ни одна гипотеза не является «жизнеспособной». • Ослабление доллара по индексу DXY? Нет. • Изменение структуры расчетов в пользу рубля? Частично, но снова нет (подробно здесь). • Снижение импорта (в том числе по валютной части)? Нет, если скорректировать на снижение валютной части экспорта. • Инфраструктурные риски и снижение спроса на валюту? Вновь нет, спрос растет, как со стороны юрлиц (максимум с 2023) и особенно от физлиц (максимум с 2021). • Положительные реальные процентные ставки? Нет. Инфляция, как и инфляционные ожидания снизились с пиков осени 2024, но сильно снизились рыночные ставки (на 6-8 п.п), а реальные ставки по ИО примерно на 2-3 п.п ниже, чем годом ранее. В этой логике рубль должен ослабнуть. • Операции ЦБ по продаже валюты? Нет, т.к. компенсируют лишь 10-15% от недобора по дефициту продажи валюту со стороны экспортеров. • Снижение потребности в связи с завершением основного этапа погашения внешнего долга, операции керри-трейд и прочие экзотические причины? И это тоже нет. • Квазивалютные облигации? Да, эффект еще предстоит оценить. По другую сторону имеем разогретую вдвое денежную массу с 2021 года, ухудшение счета текущих операций, сокращение почти вдвое за последние 3м продажи валюты со стороны экспортеров, как основной источник притока валюты и тенденцию на рост спроса на валютные инструменты со стороны экономических агентов в России (в рамках операций хэджирования валютных рисков). Так где долгосрочная точка равновесия по рублю? Лучше всего сбалансированный курс «вычленить» из реального эффективного курса рубля, скорректированного на актуальные факторы риска и макроэкономическую конфигурацию. Окончательные расчеты за октябрь (средний курс рубля в ноябре примерно сопоставим с октябрем) совпали с моими предварительными расчетами, поэтому приведу финальный параметрический контур: для того, чтобы соответствовать среднему курсу 2023-2024 рубль должен ослабнуть на 19%, а в сравнении с 2017-2019 ослабление на 10% и 16% к средним показателям 2015-2021. Это примерно 95 рублей по USD/RUB, но необходимо учитывать, что потенциал экспорта снижается за счет ужесточения санкций (дисконт Urals к бенчмаркам расширился до максимума с 2023 – больше 20 баксов), необходимо учитывать давление США и ЕС на основных торговых партнеров (Китай, Индия, Турция, Венгрия) и общую негативную конъюнктуру на рынке энергоносителей, т.е. экспорт будет снижаться. Ноябрь-декабрь 2025 по экспорту могут стать худшими с начала 2023 с крайне неопределенными перспективами в 2026. При этом импорт достаточно сильно раскочегарен (по валютным расчетам профицит менее $2 млрд в месяц с мая, что втрое ниже нормы) на фоне распухшей вдвое денежной массы. Долгосрочно рубль в нынешней конфигурации имеет траекторию к ослаблению. Почему? Финансовый счет из вне заблокирован, тогда как утечки капитала из России допустимы – этот дисбаланс на тонком и низколиквидном рынке обязательно сыграет против рубля. Нечем перекрывать спрос на валюту – нет внешнего фондирования так, как до 2022 и особенно до 2014. Основные поставщики валюты – экспортеры и ЦБ, но с экспортерами будет снижение продажи валюты из-за проблем с экспортом (в том числе в связи с трудностями в репатриации валютной выручки), а операции ЦБ жестко зарегламентированы. Учитывая совокупность всех факторов в пользу рубля и против рубля, учитывая финансовые и макроэкономические балансы (в том числе дифференциалы процентных ставок и инфляции), приняв во внимание долгосрочный дисбаланс в сторону спроса на фоне истощающегося предложения валюты на внутреннем валютном рынке, учитывая конфигурация санкционных ограничений и траекторию макроэкономического развития, сбалансированный курс USD/RUB лежит в диапазоне 105-110 в конце 2025 vs 95-98 в 2024 с расширение до 115-117 в 2026. Сейчас образовался рекордный за всю историю гэп/разрыв между рыночным курсом и макроэкономическим обоснованным (почти 40%).

Структура валютных расчетов в России Главное изменение в сентябре – резкая доля рубля в расчетах по экспорту. • В сентябре по экспорту товаров и услуг в рублях прошло 59.6% всех сделок, за 3м – 56.9%, 6м – 55.1%, за 9м25 – 52% vs 40.2% за 9м24 и 14.4% в 2021. • Доля валют недружественных стран в экспорте остается стабильной последние полгода, в сентябре – 14.7%, 3м – 13.9%, 6м – 14.3%, 9м25 – 15.2% vs 18.9% за 9м24 и 84.6% в 2021. • Рост рубля происходит за счет вытеснения валют нейтральных стран, в сентябре - 25.7%, 3м – 29.2%, 6м – 30.6%, 9м25 – 32.8% vs 40.9% за 9м24 и всего 1.1% в 2021 (пик концентрации был с апр.24 по сен.24 – 41.9%). По импорту структура расчет заморожена с начала 2025 без видимых структурных сдвигов. • В импорте товаров и услуг в рублях прошло 54.6% от всех операций, за 3м – 54.7%, 6м – 54.6%, 9м25 – 54% vs 41.3% за 9м24 и 28.2% в 2021, структурная трансформация закончился в 1кв25. • В валютах недружественных стран сейчас проходит 13.2% от всего импорта, за 3м – 14.4%, 6м – 14.7%, 9м25 – 15.8% vs 23.3% за 9м24 и 67.6% в 2021. • В валютах нейтральных стран доля расчетов стабильна, 32.3% в сентябре, 3м – 30.9%, 6м – 30.7%, 9м25 – 30.2% vs 35.3% за 9м24 и 4.3% в 2021. Зная структуру расчетов, можно определить валютное сальдо по внешнеторговым расчетам. За 9м25 среднемесячный импорт товаров и услуг с расчетами в валюте составил $14.5 млрд (-19% г/г из-за роста доли рублей) в месяц vs $17.9 млрд за 9м24, $22.2 млрд за 9м23, и $19.6 млрд за 9м22. По экспорту товаров и услуг всего $17.9 млрд (-22.5% г/г) за 9м25 vs $23.1 млрд за 9м24, $23.2 млрд за 9м23 и $41 млрд за 9м22. Валютные поступления по экспорту упали сильнее, чем потребность в валюте для расчетов по импорту, что привело к снижению положительного сальдо до $3.4 млрд в месяц за 9м25 vs $5.1 млрд за 9м24, $1 млрд за 9м23 и рекордных $21.5 млрд за 9м22. Для сравнения, за последние 3м – всего +$1.9 млрд, а с мая +$1.8 млрд. Переукрепление рубля в 2022 (особенно в 1П22) связано с тем, что профицит составлял $25.8 млрд в месяц, сейчас в 7.5 раз меньше. Напомню, когда средний курс USD/RUB был выше 100 (ноя.24-янв.25) средний профицит по внешнеторговым расчетам был $5.1 млрд в месяц, что в 2.8 раза выше, чем средний профицит с мая по сентябрь 2025. Эти данные подтверждают, что сальдо торгового баланса по валютной части сильно ухудшилось до состояния середины 2023, особенно ухудшение произошло с мая 2025 (падение валютного экспорта идет быстрее, чем корректировка валютного импорта).

Объем средств россиян в банках в этом году превысил ₽60 трлн рублей. Это рекордная сумма, которая, впрочем, будет уменьшатся по мере снижения ключевой ставки. Куда большинство людей перекладывают деньги, когда ставки по депозитам перестают покрывать инфляцию? В недвижимость. И чем быстрее отток денег из банков, тем активнее разгоняются цены на квадратные метры. Если нужна недвижимость не в качестве «вклада», а для жизни здесь и сейчас, лучше озаботиться этим вопросом уже сегодня. Проценты процентами, но и семье тоже нужно где-то жить, а лучше — жить с комфортом. Например, в московском ЖК Champine: дом сдан, премиальная чистовая отделка квартир готова, заезжай и живи. Для семьи тут действительно всё есть. Сам комплекс камерный, внутри — приватные зелёные зоны, видеонаблюдение, колясочные, келлеры и подземный паркинг. Эту буквально на границе ЦАО и всего 5 минут пешком до метро «Волгоградский проспект» . Champine — это честный бизнес-класс. С таким наполнением и расположением квадратные метры в нём точно со временем вырастут в цене. Не даром же во всём комплексе в продаже осталось только 15 квартир. И главное предложение для тех, кто умеет считать деньги и видеть выгоду: при покупке квартиры до 30 ноября застройщик TOUCH дарит сертификат на кухню. Чем не выгодная инвестиция? Причем дивиденды вы получаете сразу, а не спустя несколько лет. За выбором квартиры — на сайт. __ Реклама. ООО "СЗ «Проект-C», ИНН 7722494802, erid: 2SDnjbufzjH

Когда закончится рыночное безумие? Свыше 72 трлн в моменте, самый масштабный пузырь в истории человечества по совокупности индикаторов и самые зверское и безумное раллирование в истории торгов. ▪️Сразу к делу: никогда, дальше будет только хуже. Хотя ликвидность формируют в основном алгоритмические системы, торговые роботы, но тренды и рыночные настроения формируют люди / участники рынка. Рынок – это идеальный индикатор психо-эмоционального состояния и когнитивной глубины общества, зеркалирование того, что происходит в «коллективном сознании». Так что показывает этот индикатор? Тотальное и всепоглощающее отупение общества, когда идиотизм достигает какого-то сюрреалистичного, гротескного масштаба – это видно по всему, что происходит вокруг – триггеры и нарративы, которые возбуждают и цепляет общество в СМИ и соцсетях, драматическое снижение качества контента в СМИ, примитивизация культурной составляющей (книги, фильмы и игры массового применения), где сложные смысловые конструкции и разветвленные сюжетные линии замещаются плоским кликбейтным, хайповым суррогатом для тупых, это видно по деградации политической элиты (по крайней мере на уровне публичной составляющей) и это видно вообще по всему. Это отражается в отсечении обратных связей и бесцеремонной, вызывающей иррациональности. Не может быть общество тупым, а рынок умным и рациональным – так не бывает. То, что рынок стал самым тупым за всю историю (на протяжении двух лет обосновывал, почему это так) – закономерный итог деградации общества. К чему это привело? Рынок в условиях буйного помешательства, перманентно пребывающий в крайне вздрюченном, лихорадочно возбужденном и ошалевшем состоянии (абсолютно беспричинно на фоне ухудшения макропоказателей) на протяжении более двух лет, выкупает нарратив «ИИ спасет мир, что сделает экономику прекрасной, а завтра еще более прекрасной». Конвульсивный психоз, агонизирующий экстаз, когда буквально в судорогах, испуская сладострастную пену из всех щелей, с заклинившей физиономией, в припадочном состоянии с полностью отключенными мозгами выкупают все подряд, не разбираясь (что, зачем и почему), доводя разрыв по мультипликаторам до запредельных показателей (вдвое выше нормы) – больше, чем когда-либо в истории. Выход из этого состояния невозможен естественным путем и добровольно – естественный путь только к дальнейшему отупению и деградации. Поможет только клиническая психотерапия или принудительные обстоятельства. ▪️Что за принудительные обстоятельства? Физические пределы и экономика, грубо говоря, когда денег не станет. Количество идиотов на рынке безгранично (множатся в геометрической прогрессии), но идиотов с деньгами всегда мало. Процесс отупения не имеет реверсивной направленности (идет только в сторону дальнейшего отупения), в этом смысле иррациональности и идиотизма будет только больше, а вот ресурса под тупизм – все меньше, учитывая разрыв между скоростью аккумуляции денежных потоков в реальном мире и скоростью распределения в финансовой матрице. Судя по макроэкономическому фону – как раз подходим к точке наивысшего напряжения, когда дефицит ликвидности на всех уровнях обостряется. ▪️Что может быть триггером? Здесь как раз все, что угодно, учитывая композицию факторов риска, низкие запасы прочности системы, истощенный буфер свободной ликвидности и запредельные пузыри, но … ИИ хайп родил этот пузырь и ИИ похоронит этот пузырь. Вскоре даже до совсем тупых дойдет, что экономика LLMs не работает, когда скорость генерации затрат в несколько раз превышает скорость генерации денежных потоков. Бигхтехи имеют около 15 ГВт мощностей под ИИ, обслуживание которых стоит 60 млрд в год без учета капитальных расходов/амортизации, R&D, маркетинга и прочих операционных расходов при генерации выручки около 40 млрд за 2025 год. Масштабирование бизнеса приведет к масштабированию расходов без соизмеримой отдачи – конкуренция с Китаем + специфика достаточно ущербной с экономической точки зрения архитектуры современных LLMs, когда непропорционального много ресурсов требуется для решения ограниченных задач.

Прожорливость ИИ в масштабе экономики На основе деклараций о намерениях среди бигтехов США мне удалось насчитать около 150 ГВт дополнительных потенциальных мощностей дата центров (в основном под ИИ) за следующие 7 лет в период с 2026 по 2032 включительно, что закроет 10-летний инвестиционный цикл от начала ИИ хайпа в 2023 году. Декларации о намерениях – не реальные планы и не законтрактованные сметы, тем более в этой индустрии все меняется очень быстро (сильные корректировки могут быть в обе стороны). 150 ГВт предполагает, как минимум рост на порядок от базы 2025 года. ▪️По собственным оценкам пиковые ИИ мощности оцениваются в 15 ГВт в конце 2025, где Microsoft с учетом OpenAI около 4-4.5 ГВт, Amazon – 3.7-4 ГВТ, Google – 3.5 ГВт, Meta – 1.5 ГВт, прочие около 1.5-2 ГВт (xAI, Tesla, Oracle, IBM, Salesforce, CoreWeave и другие). 15 ГВт в 2025 – это рост в 10 раз от базы в 2019, но тогда не было специфичных нагрузок на ИИ при массовом спросе. В структуре дата центров свыше 70% потребления – вычислительные кластеры, 5-6% - хранение данных и телекоммуникационная инфраструктура, около 20% - обеспечение охлаждения, водоотведения и работа обслуживающих и вспомогательных систем, 2-3% офисное и административное потребление. Совокупное потребление всех мировых дата центров (облако, традиционные нагрузки, ИИ) в конце 2025 оценивается, как минимум, в 70 ГВт (вероятно больше, ближе к 75-80 ГВТ), где непосредственно дата центры без учета обслуживания потребляют свыше 55-60 ГВт. В структуре распределения мощностей около 40 ГВт или около 53% приходится на США в 2025 (из которых почти 40% по ИИ нагрузки), на Китай – 20%, Европа – 13%, Япония – 5%, Канада и Австралия в сумме 3%, Корея и Сингапур по 1.5%, все остальные 2-3%. Судя по всему, разрыв будет увеличиваться в пользу США. ▪️Сейчас стоимость интеграции дата центра под ИИ оценивается в $45-50 млрд в расчете на 1 ГВт с нуля в чистом поле с учетом электрогенерации, телеком и транспортной инфраструктуры. Все зависит от условий и развитости смежной инфраструктуры, конфигурации локации, местного законодательства и множества других факторов. Кластер на 5 ГВт будет стоить около 200 млрд или 40 млрд на 1 ГВт (основная часть расходов на вычислительные кластеры). Со временем инфраструктуры будет дорожать, а стоимость чипов снижаться по мере нормализации неадекватной маржи Хуанга (почти в 2.5-3 раза выше рынка) и по мере развития конкурентов. Стоимость развертывания ЦОД под ИИ вычисления будет стремиться к 35 млрд, но в среднем около 37-40 млрд выйдет. Это примерно в 1.5-1.7 раза дороже, чем «традиционные» ЦОД без привязки к ИИ. ▪️Объем капитальных расходов бигтехов оцениваются почти в 400 млрд в 2025 vs 263 млрд в 2024, 175 млрд в 2023, 180 млрд в 2022, 82 млрд в 2019 и около 40 млрд в 2015 (рост в 10 раз за 10 лет). Планы по 150 ГВт в следующие 7 лет мало реалистичны. Главное препятствие – физический мир (отсутствие необходимых ресурсов и оборудования) и отсутствие инфраструктуры (прежде всего электроэнергии). Даже если выполнят половину из намеченного, а это 75-80 ГВт (утроение мощностей от базы 2025), это может обойтись в 2.7-3.3 трлн или в среднем по 450 млрд в год, но помимо ЦОД под ИИ им необходимо поддерживать и существующую вычислительную и коммерческую инфраструктуру, т.е. ближе к 0.5 трлн в год потребуется. Глобальные мощности дата центров могут вырасти с 70-80 ГВт в 2025 до 180-220 ГВт к 2032 году или +125 ГВт, где США могут иметь около 110-120 ГВт, а Китай 50-60 ГВт или свыше 80% на двоих. Что такое 120 ГВт? Сейчас все генерируемая мощность всех стран Африки оценивается в 110 ГВт, вся Южная Америка с учетом Мексики – 210 ГВт, весь Ближний Восток – 180 ГВт, все страны СНГ – 180 ГВт, где Россия – 138 ГВт. Все страны Европы – 444 ГВт. По крупнейшим странам: Китай – 1150 ГВт, США – 530 ГВт, Индия – 230 ГВт, Япония – 116 ГВт, Германия – 57 ГВт, Франция – 64 ГВт, Великобритания – 33 ГВт. Общемировое потребление электроэнергии в 2025 оценивается в 3580 ГВт, где ЦОД формируют свыше 2% от потребления, а в 2032 около 5-6%. Пока все выглядит нереалистично.

Феномен рубля Ровно год назад рубль шел на штурм 110-115 по USD/RUB, сейчас больше полугода флиртует возле 80. Это важно подчеркнуть, т.к. по всем позициям с точки зрения валютных балансов резкое ухудшение. С ноября 2024 по январь 2025 (за три месяца) средний курс USD/RUB был 101.11, однако, курс доллара на международном валютном рынке снизился. Если скорректировать на DXY (сейчас 99.4 Vs 105.2 в ноя.24-янв.25), курс USD/RUB эквивалентен 95.5 в пропорции ноя.24-янв.25. По факту видим 80.8 с апр.25 по ноя.25, 80.4 за последние 6м и 81.7 за последние 3м. ▪️Какие факторы воздействуют на рубль с точки зрения укрепления? 🔘Изменение структуры расчетов по импорту в пользу рубля – 53.9% всех расчетов по импорту за 8м25 vs 28.2% в 2021 и примерно столько же за последние 3м (54.1%) и 6м (54.4%), тогда как ноя.24-янв.25 было 50.4% (основные изменения были в 2023-2024). С мая.25 по авг.25 по расчетам за импорт требовалось $15.4 млрд валюты в месяц vs $16.5 млрд в ноя.24-янв.25. Как видно, расчеты за импорт практически не повлияли на общий спрос на валюту – этот фактор можно не учитывать. 🔘Все еще жесткая ДКП, делая рублевые сбережения более выгодными. Это так, но не в контексте ситуации. На пике валютной паники в ноябре 2024 рыночные ставки по денежным инструментам были 22-25% (некоторые корпоративные депозиты отгружали в моменте по 24-25%, а по депозитам физлиц 21-23%) с крайне неочевидной проекцией ключевой ставки на 2025, а средние ставки в ноя.24-янв.25 были около 21.5% после декабрьской стабилизации настроений. Сейчас денежный рынок стабилизировался в диапазоне 15-16.3% в зависимости от инструмента с проекцией медленного, но поступательного снижения ставки в 2026. Разрыв более 6 п.п не в пользу теории о «дифференциале ставок», т.е. когда шли в валюту при рыночной средней ставке в 23%, но сейчас идут в рубли при ставке 15.5%. 🔘Реальные ожидаемые ставки на фоне стабилизации инфляции, но не в мере разрыва по ставкам. 🔘Инфраструктурные риски. Все это было актуально с марта 2022, что не помешало рублю сильно девальвироваться в 2023 (в моменте +70% от минимумов дек.22 по USD/RUB) и 2024 (+38% в моменте от минимумов июн.24). 🔘Завершен основной этап погашения внешнего долга корпоративного и финансового сектора. Это так, но основной этап был в 2022-2023 и завершился ближе к 3кв24, что не помешало сорвать рубль в конце 2024. 🔘Отсутствие спроса на валюту со стороны финсектора РФ (как основного агрегатора спроса на валюту) из-за невозможности хэджа, арбитража во внешнем контура, инфраструктурных рисков и снижения спроса на валютные кредиты. Актуально было лишь в 2022, с 2023 баланс стабилизировался, с 2025 валютная позиция банков растет. 🔘Квазивалютные инструменты на российском рынке. ▪️Со стороны ослабления? 🔘Прежде всего денежная масса, которая удвоилась с начала 2022 и денежные доходы, которые выросли на 70-80% по номиналу. Исторически, подобный разрыв в отрыве от роста экономики и производительности всегда схлопывается, исключений почти не бывает. 🔘Накопленный разрыв в инфляции в РФ с основным торговыми партнерами. В долгосрочной перспективе разрыв также сокращается. 🔘Существенного ухудшение баланса СТО до минимумов с 2020. 🔘Все внешнее фондирование перерыто чуть менее, чем полностью. Рассказы про керри-трейд нерезидентов – это фейк. Частичный приток «иностранного капитала» в РФ – это «расшивка» офшорных денег российских компаний из-за опасений блокировки (выводят, что можно вывести). 🔘Обвал предложения валюты от крупнейших экспортеров на 30% за 10м25 и вдвое за последние 3м, а это единственный канал притока валюты в РФ. ЦБ через операции продажи валюты перекрывает лишь 10% от разрыва в сравнении с базой 2024. 🔘Спрос на валюту со стороны юрлиц восстановился до уровня 2023 года, а с коррекцией на предложение валюты – максимальный с 2021. 🔘Поступательно и последовательно растет спрос на валюту со стороны населения (максимум с 2021 в период с апр.25 по окт.25).

Внезапно. В честь дня рождения канала открывается доступ к приватному клубу, но это в первый и последний раз. В среднем 90% инсайдерской информации приходится на этот источник. Доступа на сутки должно хватить, чтобы вступить успели самые активные читатели. Вступить — https://t.me/+gYjGEuFarqAxMzgy

Денежные потоки физлиц в России за 2025 год Интересуют прежде всего валютные потоки. ▪️За 9м25 суммарные потоки в иностранную валюту составили всего $0.76 млрд vs +$0.58 млрд за 9м24, (-$2.97) млрд за 9м23, +$3.0 млрд за 9м22 и +$22.5 млрд за 9м21. В эти расчеты включается чистый денежный поток во все финансовые инструменты резидентов и нерезидентов РФ, номинированные в иностранной валюте (депозиты, кэш на брокерских счетах, облигации, акции и паи фондов), в том числе наличная иностранная валюта. ▪️Значительный вес денежных потоков распределяется в денежных активах (депозиты и нал), если исключить денежные активы: $3.84 млрд за 9м25, +$2.17 млрд за 9м24, +$3.31 млрд за 9м23, (-$5.05) млрд за 9м22 и +$14 млрд за 9м21. ▪️Валютные активы иностранных эмитентов (акции и облигации нерезидентов, депозиты в иностранных банках): (-$3.61) млрд за 9м25, +$5.95 млрд за 9м24, +$9.14 млрд за 9м23, +$18.63 млрд за 9м22, +$14.5 млрд за 9м21. ▪️Отрицательное сальдо в 2025 обусловлено эффектом депозитов в иностранных банках, без учета депо в иностранных банках по иностранным эмитентам: (-$1.25) млрд за 9м25, (-$0.36) млрд за 9м24, +$0.61 млрд за 9м23, (-$2.29) млрд за 9м22 и +$10.8 млрд за 9м21. Общий поток в валютные активы сопоставим с 2024 годом, без учета денежных активов спрос на валюту максимальный с 2021 (эти данные подтверждают рост спроса на валютное хэджирование), по инструментам иностранных эмитентов максимальный отток с 2022, но обусловлен эффектом депозитов в иностранных банках. По депозитам в иностранных банках слом тренда произошел год назад (в окт.24), до этого накопили около $50 млрд, что совпало с оттоком из валютных депозитов в российских банках. С дек.24 по сен.25 чистый отток составил $2.45 млрд и (-$2.36) млрд за 9м25. Это максимальный отток за всю историю для депо в иностранных банках. В 2022-2024, несмотря на огромный поток ($50 млрд), воздействия на курс валюты практически не было (закрывали валютные счета в российских банках, не выходя позицию на валютный рынок, переводя активы в иностранные юрисдикции). Куда перераспределись $2.5 млрд из иностранных банков? Неизвестно. По денежным потокам в валютных депозитах в российских банках отток на $0.74 млрд за 9м25 vs (-$4.82) млрд за 9м24, (-$12.64) млрд за 9м23 и (-$27.5) млрд за 9м22. Расхождение с накопленными активами связано с эффектом валютного курса и методологией учета. По крайней мере, видна стабилизация оттока с выходом на плато. Вот еще к вопросу о курсе рубля. С июля 2024 средний курс USD/RUB начал последовательно расти с 87.5 в июл.24 до 102.3 в дек.24. За это время чистые продажи активов в иностранной валюте составили $6.4 млрд (без учета денежных активов – около нуля), тогда как за последние полгода чистый поток по всем активам около нуля (без учета денежных активов – чистые покупки на $2 млрд). Это все к тому, что чистое сальдо по спросу на валюту со стороны населения в 2025 сильно выше, чем в 2024, но тогда курс рубля активно девальвировался, а сейчас присосался к 80 и не отлипает. Таким образом, движения капитала физлиц НЕ определяет курс валюты, по крайней мере, сейчас. Как распределены денежные потоки? За 9м25 от чистых сбережений свыше 6 трлн руб, распределенных в ликвидных инструментах: 4.89 трлн – рублевые депозиты, 1.24 трлн – облигации, а остальное интегрально по нуля с незначительной волатильностью в пределах 0.19 трлн по активу. Разница с 9м24 в том, что тогда 7.77 трлн сбережений распределились почти полностью в депозиты – 7.62 трлн. С янв.22 было распределено 40.5 трлн сбережений, из которых в рублевые депозиты – 31.7 трлн, акции и паи резидентов – 4 трлн (в основном закрытые паи), рублевая наличка – 3.9 трлн, валютные депозиты в иностранных банках – 3.44 трлн, облигации – 1.56 трлн, а наибольший отток в рублевых депозиты российских банков – 4.27 трлн. По остальным позициям меньше 1 трлн движения средств. Вот примерно все, что следует знать про денежные потоки.

Валютные активы россиян достигли исторического максимума, активно растет спрос на акции и облигации в иностранной валюте До начала СВО максимальный объем валютных активов был зафиксирован на уровне $266 млрд в окт.21, сейчас уже превзошли – $269 млрд на конец сентября по последним отчетным данным (максимум был чуть выше $270 млрд в июл.25 после уточненных данных). Если не считать волатильности весной 2022, минимальный объем валютных активов был в июн.22 – $242 млрд. Структура распределения активов изменилась. С марта 2022 по октябрь 2024 шло активное накопление валютных депозитов в иностранных банках в совокупности почти на $50 млрд (с 30-31 млрд до $80 млрд), к настоящему моменту $76.5 млрд, т.е идет сокращение валютных депозитов во внешнем контуре. Одновременно с наращиванием валютных депозитов в иностранных банках, рекордными темпами сокращали валютные депозиты в российских банках с почти $90 млрд в начале 2022 до $38.5 млрд в конце 2024 или чуть больше $50 млрд, а сейчас $41.1 млрд, т.е. увеличение на $2.6 млрд, что является первой за 5 лет тенденцией накопления валютных депозитов в российских банках. Для простоты счета, все, что вывели из российских банков ($51 млрд) распределили в иностранные банки ($49-50 млрд) на пике в конце 2024. При этом около 80% распределения было в первые 1.5 года (до авг.23). Баланс иностранной наличности в целом, остается стабильным и меняется в узком диапазоне около $10 млрд за последние 3.5 года. Сейчас баланс иностранной наличной валюты восстановился до $94.6 млрд – уровень середины 2024. Более показательна динамика валютных активов без учета депозитов в иностранных банках. Максимум был в окт.21 – $236 млрд. Валютные активы имели тенденцию к сокращению до осени 2023 в основном за счет депозитов в российских банках, с тех пор был стабилизация до начала 2024 (минимум был зафиксирован в дек.24 – $178 млрд). Однако, с апр.25 (как раз вхождение рубля в зону экстремального переукрепления), спрос на валютные активы «взорвался» - самый интенсивный с конца 2021 года прироста валютных активов во владении физлиц в России. Это происходит за счет акций и облигаций, номинированных в иностранной валюте, активы в которых достигли $56.5 млрд в сен.25 vs $57.1 млрд на историческом максимуме в конце 2021 (вероятно, сейчас уже прорвали максимум). Минимум был в окт.22 – $36.5 млрд, а активный спрос появился с ноя.24 – с тех пор более $10 млрд прироста активов в акциях и облигациях, номинированных в иностранной валюте (максимальный темп накопления с 2021 года). О чем говорит статистика? Депозиты в иностранных банках сокращаются, валютные депозиты в российских банках имеют устойчивую, но медленную тенденцию на рост и очень интенсивно растут вложения в валютные акции и облигации. С начала года прирост составил $8.7 млрд, из которых облигации резидентов в иностранной валюте обеспечили $6.4 млрд, а акции и паи нерезидентов +$2.5 млрд, тогда как акции и паи резидентов +$0.6 млрд, а облигации нерезидентов минус $0.7 млрд. Это разрушение последнего нарратива, который выступал в поддержку причин переукрепления рубля. Все сводилось к низкому спросу на импорт – на самом деле нет, инфраструктурным рискам – они были с мар.22, что не мешало рублю падать в 2023 и 2024 и высоким рублевым ставкам, что подавляет спрос на валюту, но оказывается, что спрос на валютные инструменты максимальный с 2021. Более того, по последним данным ЦБ, с мая 2025 максимальный спрос на валюту от физлиц за 5 лет. Далее коротко по рублевым активам на сен.25: • Наличная валюта на руках у населения – 16.3 трлн; • Депозиты – 62 трлн, из которых по текущим счетам, картам и вкладам до востребования – 18.4 трлн; • Облигации – 3 трлн; • Акции и паи – 16.3 трлн, из которых акции в прямом владении без посредников – 5.8 трлн, а паи фондов – 10.5 трлн (основные инвестиции в закрытые фонды среди крупных клиентов), среди них в фондах денежного рынка около 1.2 трлн. В совокупности ликвидные средства россиян достигли 120 трлн, из которых рублевых – 97.7 трлн.

Стабилизация платежного баланса России в сентябре После провального летнего периода, в сентябре произошла стабилизация за счет роста экспорта при сокращении импорта. ▪️Счет текущих операций улучшился до $8.1 млрд в сентябре vs $6.8 млрд в сен.24, за 3кв25 профицит СТО составил $8.2 млрд vs $7.8 млрд в 3кв24, $15.3 млрд в 3кв23 и рекордного профицита $48.1 млрд в 3кв22, в 2017-2019 в среднем $11.8 млрд, а в 2015-2021 также – $11.8 млрд. За 9м25 профицит СТО составил $30.1 млрд vs $49.1 млрд за 9м25 – это минимальный профицит с 2020 года (28.9 млрд), тогда как средний профицит в 2015-2021 составил 46.5 млрд. За счет чего произошло улучшение? ▪️Экспорт товаров и услуг составил в сентябре $42.7 млрд vs $42.4 млрд в сен.24, $43.5 млрд в сен.23 и $50.7 млрд в сен.22 и немного выше среднемесячного экспорта 2023-2024. За 3кв25 экспорт товаров и услуг составил $120.3 млрд vs $120 млрд годом ранее, $118.5 млрд в 3кв23 и $153.1 млрд в 3кв22, в 2017-2019 было в среднем $115.8 млрд, а в 2015-2021 – $108.6 млрд, максимальный экспорт за всю историю был в 3кв13 – $149.1 млрд. За 9м25 экспорт $338.9 млрд vs $349.1 млрд за 9м24. ▪️Импорт товаров и услуг в сентябре $33 млрд vs $34.2 млрд в сен.24, $30.6 млрд в сен.23 и $30.1 млрд в сен.22. Импорт, как и экспорт имеет выраженную сезонность, поэтому необходимо сравнивать в сопоставимой сезонности. За 3кв25 импорт товаров и услуг $101.7 млрд vs $102 млрд в 3кв24, $95.7 млрд в 3кв23 и $87 млрд в 3кв22, в 2017-2019 было $90.4 млрд, а в 2015-2021 около $84.8 млрд, максимальный импорт был в 3кв13 – $125.5 млрд. За 9м25 импорт составил $285.4 млрд vs $277 млрд за 9м24 (максимальный импорт с 2014 года). Практически весь 2025 год идут рассуждения о том, что крепкий рубль – следствие низкого импорта, но ничего подобного. Импорт в 2025 сопоставим с прошлым годом и на максимальном уровне с 2014 года. ▪️Баланс первичных и вторичных доходов стабилен и сопоставим с прошлым годом – дефицит $10.2 млрд в 3кв25. ▪️Банк России сократил резервы на $5.6 млрд в 3кв25 vs сокращения на $3.2 млрд в 3кв24 в рамках операций по продаже валюты, за 9м25 сокращение на $14.9 млрд vs снижения на $11.4 млрд за 9м25. Как видно, в сравнении с прошлым годом интенсивность продажи валюты выросла лишь на $3.5 млрд за 9 месяцев. За 9м25 продажи валюты со стороны крупнейших экспортеров снизились более, чем на 30% г/г ($77.4 млрд vs $111.2 млрд) или на $33.8 млрд, т.е. операции ЦБ являются несущественными и компенсируют лишь 10% от недобора предложения валюты со стороны экспортеров. В 4кв25 профицит СТО ухудшится из-за проблем с экспортом (ужесточение санкций, нестабильность поставок энергоносителей в два главных партнера – Индию и Китай, расширение спрэда по нефти на фоне низких цен на энергоносители). Импорт максимальный за 11 лет, экспорт сокращается и вероятно существенно ухудшится в конце года, профит СТО на минимуме за 8 лет, продажи валюты упали вдвое, ЦБ компенсирует лишь 10% недобора. Это очередное подтверждение, что аномальная сила рубля НЕ имеет экономического обоснования.

Работает ли закон масштабирования? Все это не шутки. Заявленные планы бигтехов на развертывание мощностей под ИИ в период с 2026 по 2032 составляют около 150 ГВт в эквиваленте мощности текущих вычислительных кластеров на базе Blackwell, что составляет около 6 трлн долларов инвестиций из расчете средней стоимости 1 ГВТ около 40 млрд в соответствии с собственными расчетами. На конец 2025 совокупные ИИ мощности всех бигтехов с учетом OpenAI оцениваются в 12-14 ГВт, т.е. предполагается увеличить на порядок за следующие 7 лет от базы 2025 – это невероятно. Вся концепция экспоненциального расширения мощностей сводится к идеи, что если LLMs непрерывно обучать, то рано или поздно случится прорыв, которые изменит «законы мироздания», когда ИИ станет достаточно умен, чтобы перенять от человека все исследовательские функции и «выхаркивать» по звездолету ежедневно, кратно увеличивая технологический прогресс человечества и производительность экономики, сделав всех счастливыми и сказочно богатыми. По сути, стремятся к контролю над миром и к замене человеческого мозга более эффективной субстанцией. Вот эта все фантастическая концепция сводится к закону масштабирования, но работает ли он? Закон масштабирования работает, но … до определенной границы и при оправленных условиях. Если вы берёте один и тот же тип модели и даёте ей больше мозга (параметров), больше еды (данных) и больше тренировок (вычислений), качество в среднем предсказуемо улучшается. • Увеличиваем размер модели → систематически падает средняя ошибка предсказания; • Увеличиваем объём данных → модель устойчивее к редким паттернам; • Увеличиваем суммарные вычисления (дольше и тщательнее учим) → выжимаем из архитектуры больше потенциала. Если дать LLMs больше знаний, больше примеров и более прочный эмпирический каркас через который она ловит закономерности, это приводит к росту производительности. Здесь есть логика. Человек с самого рождения не обладает никакими навыками, знаниями и компетенциями. Все это приходит во время теоретического и практического обучения и только с опытом. На протяжении жизни человек впитывает огромное количество контента через аудио и визуал, но оставляя обработанным, запоминаемым около 5%. К определенному возрасту человек приобретает достаточный набор знаний, чтобы эффективно ориентироваться в пространстве, принимать сбалансированные решения, взвешивать факторы риска и при определенных обстоятельствах совершать открытия, генерировать новые идеи и концепции. Машина имеет важное преимущество - она запоминает все и с неимоверной скоростью (в миллионы раз быстрее человека) и ничего не забывает, что по логике должно сделать модель сверхумной (тот путь, который человек проходит за всю жизнь, в LLMs можно вогнать за минуты или секунды), но сделает ли? ● Проблема исчерпания качественных данных – на определенном уровне происходит заражение системы токсичными данными, что приводит к деградации «понятийного аппарата», зашумливая механизм интерпретации. ● Рост вычислений и обучения не приводит к результату без качественной обратной связи и критерия истинности. ● Увеличение размера модели не приводит к результату, если сами по себе параметры – дефектные без многоуровневой верификации. Однако, вне зависимости от масштаба обучения, архитектурно современные LLMs – тупиковая ветвь из-за ранее описанных ограничений (1 и 2) с невозможностью самообучения и ограниченным набором обратных связей, с невозможностью динамической балансировки параметров, выстраивания иерархических и причинно-следственных связей, отсутствия отбора существенных факторов и параметров, без планирования, целеполагания, мотивации и интуитивных моделей, свойственных человеческому мозгу. LLMs эффективны в стационарном мире прошлого, но не могут эффективно функционировать в динамическом мире настоящего в условиях незапрограммированных вариаций, т.е. не способны к экспромту в сложном и противоречивом физическом мире, где часто нет однозначностей. Все это к тому, что экономический эффект от 6 трлн плановых инвестиций может быть не тем, на который рассчитывают.

Тупик эволюции или еще нет? Настоящая революция начнется тогда, когда ИИ обретут квази-самосознание, когда машины научатся не только генерировать токены на основе распределения вероятностей, а понимать, в каком мире они находятся, какой процесс описывают и к чему приведут действия (цепочка последовательности через выстраивание динамического равновесия в условиях нестационарных корреляционных связей). Реальный мир неоднородный и неоднозначный, то что казалось устойчивым еще вчера может сегодня изменить характеристики, связи, конфигурационные параметры. Настоящий интеллект начинается тогда, когда идет динамическая балансировка иерархическими связями, где можно выделять сущностные элементы, события и процессы в каждый момент времени (выстраивать иерархию приоритетов), оценивая всю совокупность данных, факторов и динамических связей. LLMs – это в какой-то степени зеркало заднего опыта, некий синтетический суррогат ранее накопленного опыта, своего рода квинтэссенция заполненного резервуара данных обучения. Это очень полезная функция – умение качественно обобщать критически важно для практически любой деятельности и особенно для исследований и разработок. Однако, нейросети запоминают и интерполируют огромный набор наблюдённых паттернов, но не выделяют явной структуры мира, из которой можно выводить новые правила. Другими словами, нейросети формируют экстракт, конспект, обобщение обученных данных, но не способны по настоящему генерировать новые смыслы, идеи, концепции. В некотором роде, морфинг идей работает и опять же, для мозгового штурма LLMs могут быть полезны через агрегацию и систематизацию ранее накопленного опыта по заданному направлению, но формировать новое пространство решений – уже нет. По сути, LLMs – это своеобразный архиватор данных, как привычные архиваторы сжимают текстовые, музыкальные, графические и видео данные с минимальной потерей качества, так и LLMs сжимает данные (режим обобщения), интерпретируя результат на человеческом языке с возможностью «разархивации», т.е. на основе сформированного запроса создавать, так называемое, концептуальное насыщение на принципе корреляций. Почему все это важно понимать? Масштабирование существующих LLM-архитектур даёт нелинейный прирост возможностей при экспоненциальном росте вычислений и данных, где формируется принцип убывающей отдачи на определенном пороге/пределе, при этом в режиме «симуляции мира» LLMs критически неэффективны, требуя несоизмеримо много вычислительных ресурсов для решения простых задач. LLMs очень плохо масштабируется на непрерывные, высокоразмерные модальности, существующие в реальном мире, заведомо проигрывает архитектурам, которые предсказывают в абстрактном пространстве представлений. Парадокс модальностей: LLMs могут быть глупее кошек и грудных детей в рамках взаимодействия с окружением, но могут претендовать на отдельные решения в подмодулях в точных науках уровня нобелевских лауреатов. Наращивание параметров и данных может привести к обратному эффекту – зашумливанию и дезориентации на основе противоречивых наборов данных, особенно сформированных с низким уровнем достоверности, низким качеством (поток цифрового скама в соцсетях, новостных лентах и сайтах). Сам по себе эффект масштабирования сильно преувеличен – может быть впечатляющий экспоненциальный эффект, на до определенного уровня, далее убывающая отдача, плато и деградация. Как видится, сейчас выходим на плато и далее наиболее вероятная деградация моделей, особенно в условиях обучения на синтетических данных (созданных самими LLMs), приводя к каскадному заражению всего стека данных. Без преодоления вышеописанных ограничений и без динамической иерархии представления данных (отсечение лишнего, концентрация на важном) текущий путь – однозначно тупиковый (вы это увидите в 2026, когда каждая следующая итерация модели будет давать меньший прирост производительности). Это не является исчерпывающим описанием (скорее наброски на полях), но дает общее представление и подсвечивает главный риск – все эти триллионные инвестиции могут оказаться неокупаемыми или невостребованными.